La Verdadera Reforma Fiscal: La Energética

Independientemente de una fallida reforma fiscal y un entorno económico poco propicio para la recaudación, el apetito por la deuda nacional se ha conservado. Así, por ejemplo, la tasa de interés de los títulos emitidos a 10 años durante la semana fue de 3.6 por ciento (se colocaron 2 mil millones de dólares con una demanda aparente de 6 mil millones de dólares). Es decir, una tasa de interés real de cero por ciento, considerando la inflación. Dicha calidad crediticia, premium, si se compara con la mayoría de las economías de América Latina, está soportada por varios factores, entre ellos se destacan dos ingredientes coyunturales: 

1. El hecho de que la reciente debilidad en la recaudación fiscal está relacionada por factores cíclicos no estructurales -entre ellos, por ejemplo, un muy mesurado seguro de desempleo que deja una huella a penas perceptible en los compromisos fiscales futuros. Y que eventualmente dicha debilidad en la recaudación se corregirá, una vez que se materialice la esperada recuperación. 

2. Y por la aceleración  en la caída del subsidio a la gasolina, que pasó de 72 mil millones en el periodo enero-octubre del año pasado, a 40 mil millones de pesos durante el mismo lapso de éste año. Lo cual, además, se corregirá una vez que se consolide la apertura del sector energético (reforma que en la práctica fue una reforma fiscal). 

Dos Escenarios para el Tipo de Cambio

En semanas recientes, dos componentes han inhibido la inversión extranjera de cartera en México: incertidumbre y bajo rendimientos relativos en los instrumentos de renta fija (sobre todo en términos reales, los cuales han sido negativos). Así, el tipo de cambio peso/dólar se ha disparado, en donde las salidas de capital han jugado un rol importante. Y buscando, de ahí la volatilidad, un nuevo punto de equilibrio con el estado de las cosas actual en la economía interna y la economía global. En éste aspecto, sin lugar a dudar una variable determinante es la tasa de interés de referencia. La cual, en tres por ciento en México, inhibe la inversión en cartera fija. Esto, en conjunto con un entorno de negocios -es decir de la demanda de bienes y servicios- no tan robusto, hace que las valuaciones en los instrumentos de renta variable, llámese acciones, no sean tampoco tan atractivos y reduzcan los flujos del exterior ahí. Así hay dos escenarios, dentro de muchos: 

Escenario 1. En el que el tipo de cambio se estacione entre $13.6 y $13.9 (es decir, un tipo de cambio alto). Para que suceda, las perspectivas de crecimiento económico y de su evolución reciente del país se tendrían que estabilizar en tasas inferiores al 2.5 por ciento -por debajo del potencial, considerando las reformas económicas. Y que la tasa de inflación se modere en alrededor del 3.5 por ciento o menos. Esto desembocaría en que las tasas de interés internas de instrumentos de renta variable y las valuaciones de otros activos financieros no sean tan atractivos, y que por lo tanto inhiban el ingreso-regreso de capitales externos. Esto, considerando todo lo demás constante (incluyendo el esperado gradual incremento de tasas de referencia en Estados Unidos). 

Escenario 2. Una apreciación cambiaría que lleva al peso a niveles cercanos a los $13.2  por dólar o muy cercana a $13.0. En éste escenario tendría que haber una recuperación robusta en la demanda agregada y sus perspectivas de corto y mediano plazo, incluyendo exportaciones y consumo de gobierno, en un entorno de inflación cercana al 3.5 por ciento. Esto llevaría a un ambiente más propicio para las mejores valuaciones de todos los activos financieros del inversionista externo, en especial sobre los instrumentos de renta variable. Esto, al igual que el escenario anterior, considerando todo los demás constante. 

En lo personal veo más probable éste segundo escenario. Y creo que comenzará a materializar a partir del primer trimestre del próximo año. 

Velocidad de Ajuste del Precio del Petróleo

Al repasar los fundamentales de mercado ofrecidos por los especialistas en relación a la abrupta baja del precio del petróleo, esta ausente una explicación sólida en relación a la fuerte velocidad de ajuste, sobre todo considerando que es un mercado cuyas condiciones de oferta o demanda no han sido trastocadas por alguna perturbación grave e inesperada (tal como un embargo, inestabilidad geopolítica, una perturbación tipo Lehman Brothers o una guerra), y que por lo tanto, se esperaría una corrección más suave. No obstante, revisando la historia reciente, hemos tenido un episodio de naturaleza temporal con un ajuste a la baja inclusive a una mayor velocidad a la ocurrida recientemente, aquí los dos episodios citados con sus respectivas velocidades:  

Agosto/Octubre, 2014: US$1.49 por semana promedio menos respecto semana previa.  Precio inicial: US$102.19. Precio final: US$81.29. 

Abril/Junio, 2012: US$1.72 por semana promedio menos respecto semana previa.  Precio inicial: US$103.52. Precio final: US$80.21.

En aquella ocasión se citaron un deterioro en la evolución reciente económica global y de sus perspectivas de dinamismo en el corto plazo. Ninguna perturbación de oferta. Hoy se citan una combinación de factores de oferta (Revolución energética de EUA y conducta de mercado de Arabia Saudita) y de demanda (deterioro en las perspectivas de crecimiento reciente y esperado de Asia y Europa). 

En aquella ocasión, dos trimestres después, el precio volvió a sus niveles originales -estacionarios alrededor de 100 dólares-. Ello a pesar de que el entorno macro no tuvo una mejoría significativa, de hecho se trastocó aún más.  

Así que, a pesar de los argumentos vertidos por los analistas recientemente, usando la historia como guía, en esta ocasión no sería descabellado observar una corrección a sus niveles más cercanos a los originales respecto a los observados hoy; es decir, cercanos a US$100 en los próximos nueve o doce meses. 

Habría que esperar, ver algún catalizador, tal como un invierno más crudo de lo anticipado, o un pequeño incidente geopolítico. 

Fuente: Datos del Departamento de Energía de Estados Unidos. Cotización del Petróleo: Precio Spot del WTI.